English簡體繁體
【熱點話題】:中美關係 貿易戰 新冠肺炎 COVID-19 全球治理 脫鉤
中文英文中英對照
  • 張軍 復旦大學經濟學院院長

中國的貨幣難題

2017-06-09
S3.jpg

需求疲軟拖累了中國經濟增長,然而真正的問題並不是貨幣短缺:廣義貨幣供給(M2)如今超過155萬億人民幣(25萬億美元),是GDP的200%,並且仍在以每年12-13%的速度增長。實際上,當前的經濟放緩反映出實體經濟面臨金融約束,此問題近期難以扭轉。

具有諷刺意味的是,在金融約束不斷加強的同時,金融業強勁增長。事實上,正是以市場為導向的創新帶來的金融業繁榮推動着中國M2和信貸資產的增長。

這一趨勢至少可以追溯到2004年。當時,快速增加的貿易順差、大規模資本流入以及匯率的不斷升值,迫使中國人民銀行用貨幣擴張方式對沖由此而來的風險。自那以後,中國對基礎設施和房地產持續不斷的投資推動了國內需求,吸收並加劇了這種信貸增長。2009年,中國更向前一步,實施為期三年的大規模刺激計劃,銀行信貸擴大到愈20萬億人民幣。

隨着貨幣供應和金融部門的擴張,影子銀行隨之擴大,而它們在運作中無視減少風險的規例。據穆迪投資者服務公司的數據,截至去年年底,中國影子銀行信貸規模比2011年增長近兩倍,達65萬億人民幣。2006年以來,影子銀行貸款佔總貸款比例從10%攀升到33%。

不過,在官方金融部門內部,風險更大的表外貸款趨勢也顯而易見。其主要原因是監管鬆弛的創新理財產品的使用,它讓商業銀行得以躲避監管。

就連傳統上屬於表內業務的銀行同業貸款,也變成了“銀行間投資業務”,進行表外運作。中國人民銀行2014年的金融穩定報告顯示,2009年初到2013年末,銀行機構同業資產從6.21萬億人民幣增加到21.47萬億人民幣。這一246%的漲幅為同期總資產增幅的1.8倍,同期總貸款增幅的1.7倍。同時,銀行同業負債增長236%,為同期總負債增幅的1.7倍,同期存款增幅的1.9倍。

所有這些,都使中國金融部門的風險上升,並加重了實體經濟的壓力。事實上,同業貸款和非標資產的擴張使大量貨幣只在金融體系內打轉,而不是被投向實體經濟。更糟的是,這類資金每次轉手利息都會累加,從而增加影子銀行的借款成本。

誠然,銀行從表外業務中輕而易舉獲得了利潤,這些利潤激勵它們和影子銀行把存款金引向高風險、高回報的金融和房地產投資。而這會導致巨大的資產泡沫和市場波動。

2015年股市崩盤凸顯了這種風險。當時,大量資本突然從股市撤出投入房地產市場,隨着槓桿加大,促使城市房價暴漲。

大量湧入中國經濟的貨幣還被用於投資科技初創企業,雖然支持創新型企業無疑對中國有利,但科技泡沫的風險也是巨大的。

中國科技部數據顯示,去年,中國“獨角獸公司”(成立不到10年,但估值已在10億美元以上)的數量上升到130家,比美國還多30家。鑒於兌現承諾的中國獨角獸公司比例相當低,中國的估值無疑是成問題的。

過去一年,共享單車初創企業滲透中國的大城市,這要歸功於數以億計美元的風險資本基金,它是中國貨幣難題的另一個實例。這類公司的潛在長期利潤根本證明不了它們獲得的估值,靠着中國影子銀行,這些公司得以“燒錢”,也就是通過給客戶提供補貼,期望勝過競爭對手。

中國政府十分清楚這些行為帶來的風險。新任命的中國銀監會主席郭樹清承諾會更密切地關注銀行表外業務,並對銀行風險資產進行嚴格審計。與此同時,中國證券業和保險業監管機構也在嚴厲打擊敵意收購等活動。

這些打擊行動會導致短期挑戰出現。監管的收緊和中國人民銀行的宏觀審慎工具已經造成股價下滑,並動搖了債券市場,導致利率大升,違約率達到前所未所的水平。

但我相信,中國政府會繼續努力加強金融監管。他們完全明白,一個讓銀行左右的金融體系是無法應對新的混亂不堪的危機的。

然而事實是,雖然對減輕金融風險很有必要,但靠監管施壓並不能解決中國的貨幣難題,從長遠看更不能保護中國經濟避開金融危機。為此,中國必須認定並鼓勵那些能夠支持實體經濟活動的金融創新。遺憾的是,這方面至今尚未取得足夠的進展。

全文翻譯自:《報業辛迪加》(Project Syndicate)。原文標題China's Monetary Conundrum(2017)