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從「匯率操縱」指控到匯率合作

2019-03-11
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正當美國和中國為避免貿易戰進行最後、也是最重要的談判之際,有消息說兩國在匯率操縱問題上已經達成了一致。美國總統特朗普2019年2月22日會見中國副總理劉鶴時對記者說,兩國就匯率問題的“最終協議”已經達成。

不過,雙方都沒有提供任何細節,僅表示這份匯率協議可能是有史以來最強的。但一個巨大的懸而未決問題在於,關於匯率的共識僅是整個談判過程的一部分,而目前談判在糾紛解決機制上仍未達成令雙方滿意的共識。

這可能是仍有待敲定的最棘手問題之一,因為美國認為中國並未遵守此前的協議。因此,如果美國認為中國仍未履行自身做出的承諾,華盛頓會希望保留重新加征關稅和採取其他措施的權利。而誰有權來做出這種評估將是至關重要的問題。

所以,關鍵性的執行問題仍是提議中的匯率協議的一大挑戰。美國最擔心的是北京單方面令人民幣貶值。從歷史上看,這種擔心多少有點誇張,並且兩國或許可以找到一種體面的方式來確保人民幣不會以突然和破壞性的方式貶值。

人民幣有管理的浮動歷史並不長。2005年之前,人民幣和美元直接掛鉤,此後人民幣被允許分兩階段逐步升值。2011年以來,人民幣才開始更多地在市場壓力影響下進行實質性雙向浮動。

在這一階段,中國人民銀行持續干預外匯市場,但其干預努力從來都不是為了刻意令人民幣貶值。相反,其主要目的是穩定匯率波動,減少人民幣對美元以及近期對其他幾種主要貨幣的波動性。

因此,美國對中國政府刻意實施大規模人民幣貶值來獲取出口競爭優勢的擔憂被誇大了。美國財政部自己發佈的報告也證明了這一點。雖然存在對非市場性干預的擔憂,但迄今為止中國並不符合美國關於匯率操縱國的定義。

從2010年到2014年,中國主要努力防止人民幣的快速升值。中國人民銀行購買了大量美元來緩解升值壓力。不過,自此之後央行的干預行為更多地是為了避免人民幣貶值,以防止快速危險的貶值導致大規模資本流出和金融不穩。中國的外匯儲備數據反映了這一點,從2014年的約4萬億美元下降到目前的約3萬億美元。

換言之,除了大規模外匯儲備和嚴格控制的資本賬戶,中國面臨的主要挑戰是避免人民幣快速貶值,尤其如果資本賬戶開放仍是政策目標的話。對美國和中國來說,有一種體面和根本性的方法來減少人民幣的貶值壓力:美聯儲和中國人民銀行之間有大量、最好是無限的貨幣互換額度。

央行之間的雙邊貨幣互換協議如今已經非常普遍。正如美國外交關係委員會所說:“這種協議允許一國央行以貨幣(通常是本國貨幣)兌換一定數量的外國貨幣,然後將這些外幣按照設定的條款借給本國銀行,並自行承擔風險。”

在全球金融危機期間,根據這些協議設立的貨幣互換額度是穩定匯率的一個重要工具。中國人民銀行也一直積極簽署這些互換協議,包括與澳大利亞儲備銀行和英格蘭銀行等數個發達國家央行。不過,美聯儲迄今仍未考慮過這一選擇。

雙邊貨幣互換協議很可能在華盛頓招致大量批評,包括白宮內部一些人可能將此視為阻礙他們將美國經濟和中國“脫鉤”的努力。不過,這些批評都是偏私和短視的。

對雙方來說,這將帶來可觀的經濟收益和長期的政治收益。首先,這將立即提振人民幣信心,很可能在未來數年內持續令人民幣升值。

特朗普指責中國操縱匯率來獲取競爭優勢,而這正好相反。逐步升值的人民幣將消除這一指責,也許還有助於減少美國對中國的貿易逆差,雖然美國和日本的經濟關係史顯示情況並非一定如此。

從根本上說,有了這種貨幣互換額度,就沒有必要在擬議的協議中加入確保北京承諾不貶值人民幣的執行機制了。因為從理論上說,雖然這一貨幣互換額度是附加在匯率協議中的,但它的存在會令執行協議變得沒那麼必要了。

對中國來說,與美聯儲的雙邊貨幣互換協議將極大提振投資者信心,這意味着緩解對資本快速流出、人民幣匯率不穩和幣值縮水的擔憂。這種穩定性將令中國可以更快地開放其資本賬戶,努力使人民幣匯率完全由市場驅動,這都是美國長久以來一直要求的。

從長期來看,對美國來說還有其他好處。當全球轉向多級貨幣體系,這將意味着外匯市場的穩定性提升。儘管對於這種變化的判斷仍是初步的,但美國經濟在全球地位的下降,特別是美國作為主要商品購買者地位的下降,將不可避免地導致在未來某一節點美元的重要性出現弱化。而美聯儲和中國人民銀行之間的大規模貨幣互換協議,或將實際上強化美元的長期地位,並令任何可能的過度變得更加平順。

簡言之,用一個在危機時期已經被證明有效的匯率穩定機制——雙邊貨幣互換協議——來鞏固即將達成的匯率協議,雙方都將獲益匪淺。對中國來說,這一貨幣互換協議將給人民幣匯率帶來強勁的升值傾向,而這正是特朗普政府想要的。這其中唯一的阻礙就是政治。