我的講話將集中在全球經濟復蘇上。我想強調三個問題，顯然它們對評估未來幾年世界前景至關重要——增長、通貨膨脹和政策。

首先是經濟增長。新冠病毒出現一個接一個變種，從德爾塔到奧密克戎，這種變化就是我說的疫情“迴音效應”的例子，從一個變種轉到另一個變種。我相信，這場疫情的迴音效應很快就會反映到全球經濟增長的迴音效應中。我們在2020年初的那種封鎖已經結束了，而這也意味着，封鎖結束後快速反彈的活力也消失了。但問題是，只要疫苗民族主義繼續存在，整個世界就沒有免疫，就像今天的情況，更多的變種還有可能出現。奧密克戎也許不會結束，疫情還將繼續，我們現在經歷的迴音效應很可能也會持續下去。所以我對第一個問題，也就是增長的結論是，它將是不平衡的，全球經濟會在強弱之間搖擺。

第二是通貨膨脹。沒有那麼複雜，它是供求問題。在我看來，供應方總會發生意外。我們生活在一個全球價值鏈的世界，本次會議明天的一個小組討論將涉及這個問題。而我對全球供應鏈的看法是，它們並沒有大家想像的那麼靈活。要將物資和零部件從一個目的地快速遷移到另一目的地，這是非常困難的。馮國經就是世界級的供應鏈專家。我的看法是，供應鏈的慣性比我們想像的要大得多。近兩年前，我曾經就這一問題在《金融時報》上撰文，認為它是滯脹的潛在來源。

但通脹的真正問題在需求方。世界各國的政策制定者，尤其是美國，他們都在財政和貨幣政策上火上澆油。他們注入大量的順周期政策性刺激，推動總需求在解除封鎖後空前反彈。所以，疫情衝擊最嚴重時期一度出現的供需失衡很快就消失了。現在總需求遠遠高於總供給，這就產生了通貨膨脹問題。

我們的政策制定者在這個問題上誤判了，他們稱之為暫時的，現在他們不說暫時了，他們承認犯了錯誤。憑我這把年紀，我可以告訴大家，我的第一份工作是上世紀70年代，我從學校畢業後，在華盛頓的聯邦儲備委員會工作。我們曾有一位才華橫溢的美聯儲主席，我為他工作，他的名字是阿瑟·伯恩斯，他也曾經把70年代大通脹的早期跡象稱為暫時的。他錯了，就像他今天的同職位者一樣。阿瑟·伯恩斯的記憶還困擾着我呢。

通脹會從當前的峰值回落，但在未來幾年的任何時候都不太可能回到疫情前不到2%的水平。

第三個問題是政策。人們說，貨幣政策落後於曲線，他們的意思是落後於收益曲線。我認為這是顯而易見的。我想說的是，貨幣政策是低於總需求曲線的，政策導致總需求水平遠遠高於總供給曲線，即使總需求的增速已經放緩（目前看來是這樣），但水平仍然過高。這就是為什麼高於目標的通脹會持續存在的原因。這對政策有着巨大的影響。

看看現在的美國。我們的消費物價指數通脹率同比上升了7%。我們的基準聯邦基金政策利率是零，這意味着按通脹調整，實際聯邦基金利率是負7%。之前最差是1975年的負5%，1980年也是負5%，這足以讓我們在那段時間經歷可怕的通貨膨脹。況且，現在的聯邦基金利率比當時更接近負值。

所以我們來算一算，即使美聯儲今年加息三到四次，通脹年內從7%降到4%（我認為是有可能的，但仍然有爭議），實際聯邦基金利率到年終的時候仍將是負3%。這將是美國有史以來持續時間最長的過度貨幣刺激。所以我要再說一遍，貨幣政策不是落後於收益率曲線，而是低於需求曲線。

最後，我說過要給大家講三個問題，但我還要給你們講第四個問題。它很簡短，就是市場。市場已經意識到美聯儲必須收緊政策。呵呵，誰不知道呢，這是明擺着的。但市場，顯然還有美聯儲，它們都不知道要在多大程度上收緊政策，才能讓目前實施的、並將持續到年底的非常規貨幣刺激結束。所以金融市場正進入一個巨大的風險期，這中間包括股票，尤其是債券，也包括美元。